輝達 NVIDIA #NVDA FY2026 Q4 財報快覽

營收與利潤表現

Q4 FY26 核心數據

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全年 FY26

全年營收 $2,159.4億（+65%），GAAP淨利 $1,200.7億（+65%），自由現金流 $965.8億（+59%）。

利潤結構

（一）營業槓桿持續放大。 研發費用按季增加$8億至$55.1億，但費用率因收入增長而降至 8.1%（Q3為9.1%）；銷管費用佔比壓縮至 1.9%。核心經營利潤率升至約 65%，每增$1營收約$0.65轉化為營業利潤。

（二）Non-GAAP定義即將變更。 自FY27 Q1起，輝達將SBC納入Non-GAAP。Q4 SBC費用為 $16.3億（佔營收2.4%）。公司已發布重述後歷史數據：以含SBC口徑計算，FY26全年Non-GAAP EPS為 $4.64（原口徑$4.77）。日後做按年比較必須統一口徑，否則會高估增長率。

（三）GAAP淨利中的投資收益。 Q4 GAAP淨利較Non-GAAP多出約$34億，主要來自非上市及上市股權投資未實現收益 $54.9億（包括英特爾持股收益），扣除稅項後淨影響約$34億。GAAP EPS $1.76中有相當部分來自非核心業務，評估真實盈利能力應以Non-GAAP為準。

各業務板塊表現

數據中心：佔總營收91.5%

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被忽視的數字：網絡業務佔比飆升。 網絡營收佔數據中心的比重，從一年前的 8.5% 升至 17.6%，按年增長263%。這反映的不僅是NVLink、Spectrum-X及InfiniBand的強勁需求，更重要的是商業模式轉變：隨着GB200/GB300以72顆GPU的機櫃級系統交付，互連fabric已成為不可分割的配套。輝達正從「賣晶片」轉向「賣整套AI基礎設施」，這會進一步加深客戶鎖定效應。

客戶結構： CFO指出，超大規模雲端服務商佔數據中心營收 略高於50%，仍是最大客戶類別。但值得留意的措辭是「增長由其餘客戶主導」，意味着企業端AI採用正在擴散，收入基礎在拓寬。

數據中心營收自ChatGPT面世以來增長近13倍（公司口徑）。全年數據中心營收達 $1,937億，按年+68%。

其他業務

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遊戲業務按季下跌13%且未來供應受限，本質上是產能分配的取捨：記憶體短缺下，管理層選擇優先供應利潤率更高的AI加速器。

營運亮點與資產負債表

產品路線圖

• Vera Rubin樣品已於本週交付客戶，仍按計劃於2026年下半年量產出貨。

• Blackwell Ultra推理性能較Hopper提升最高 50倍，成本降低 35倍（SemiAnalysis InferenceX基準）。

• Rubin平台將帶來最高 10倍 inference token成本削減（較Blackwell）。

資產負債表亮點

• 現金及等價物：$625.6億，較一年前增近$200億。

• 庫存：$214億（按季+$16億）；供應承諾總額 $952億，公司稱已「戰略性鎖定」未來數季以上產能。

• 應收帳款DSO：51天（按季降2天），回收健康。

• 全年資本回報$411億（回購$401億 + 派息$9.74億），剩餘回購授權 $585億。

• 全年私營企業投資：$175億，公司坦言「短期可能無法盈利」。現金流量表顯示Q4單季非上市證券投資 $128億、Groq授權 $130億。這筆$130億的Groq交易值得持續追蹤，它可能代表輝達正主動將潛在競爭對手納入自身生態。

管理層觀點與關鍵風險

CEO黃仁勳核心發言

「運算需求正呈指數級增長，Agentic AI的轉折點已經到來。Grace Blackwell搭配NVLink是當今的推論之王，能將每token成本降低一個數量級，而Vera Rubin將進一步擴大領先優勢。」

三個需要盯緊的風險

（一）中國市場：零收入假設是保守還是現實？ Q1指引排除全部中國數據中心算力收入。但公司在文件中披露，本月已獲美國政府許可「少量出貨」H200 GPU。中國曾是輝達最大市場之一，完全排除意味着指引存在純粹的上行可選性（upside optionality），但也反映出地緣政治不確定性之高。

（二）毛利率的天花板在哪裏？ Q4 Non-GAAP毛利率75.2%，Q1指引75.0%。管理層此前表示FY27全年目標毛利率為75%。但75%的毛利率意味着產業鏈中絕大部分利潤被輝達攫取，下游客戶有充分動機尋求替代方案。市場的核心擔憂不在FY27，而在FY28之後毛利率是否會開始結構性下滑。

（三）稅率跳升。 FY27全年Non-GAAP稅率指引 17.0%-19.0%，對比FY26含SBC口徑的 14.5% 及FY25的 13.3%，升幅顯著。OBBBA法案影響已開始體現（FY26已錄$4,800萬稅務費用）。即使營收持續高增長，較高稅率將直接壓縮淨利潤增速，這是很多投資者尚未充分定價的因素。

未來指引

Q1 FY27 指引

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總結

短期業績無可挑剔：營收、毛利率、指引全線超預期，Blackwell量產順利，Rubin樣品已交付，產品執行力一流。$780億的Q1指引意味着按季再增約$100億，增長動力未見放緩。

但股價盤後的先升後跌說明市場正在看得更遠。FY27的高增長近乎確定，真正的分歧在於：75%的毛利率能維持多久？當下游客戶的自研晶片及定製ASIC方案逐步成熟，輝達的定價權會否被侵蝕？

值得額外留意的一組數字：庫存$214億 + 供應承諾$952億，合計超過 $1,166億 已被鎖定在未來的產能上。這既是管理層對需求信心的體現，也意味着一旦需求不及預期，去庫存的壓力會非常大。目前來看這是一個低概率風險，但在估值中不應被忽略。

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